Fed-transparantie = marktvolatiliteit

0
21

De markten zijn gezakt sinds de slechter dan verwachte CPI-lezing, en de laatste hawkishness van de Fed betekent geen Powell-‘pivot’, geen Fed ‘Put’ en geen zachte landing. De tabel toont de marktpiek voor de vier belangrijkste indexen, de niveau- en procentuele veranderingen op het dieptepunt van de markt aan het einde van juni, de niveaus en procentuele veranderingen vanaf de top van de “Bear Market Rally” medio augustus, en waar de markt stond ten opzichte van de eindejaarspiek op donderdag 22 september.

Merk op dat de DJIA en S&P 500 nu onder hun dieptepunten van juni zijn gedaald, met de andere twee indexen binnen een haarbreedte. Onder die dieptepunten doorbreken, vanuit het oogpunt van een technicus, is slecht nieuws voor de aandelenmarkten.

Fed Hawkishness

De Fed kondigde woensdag de verwachte renteverhoging van 75 basispunten (bps) aan, maar wat de markten verraste waren de impliciete renteverhogingen van 125 basispunten die de nieuwe puntgrafiek voor het einde van het jaar liet zien. Op de dot-plot-grafiek wordt die stijging van 125 bps in 2022 weergegeven als het gemiddelde van de gele stippen die de nieuw vrijgegeven schattingen van elk FOMC-lid zijn. De grijze stippen zijn de septemberversie. Merk op dat de mediaan van de (grijze) stip van september in 2023 piekte op 3,75%. De nieuwe (gele) stippen pieken nu boven de 4,50% in 2023. Merk ook op dat de puntgrafiek voor 2024 geen consensus heeft. De stippen zijn verdeeld over negen verschillende tarieven van de 13 FOMC-leden in een bereik van 2,6% tot 4,6%. Een vergelijkbare situatie bestaat voor 2025. Dit wijst erop dat er geen economische consensus is onder de FOMC-leden, waarbij degenen in de hoge range de huidige verzwakking van de inflatie of de naderende recessie niet zien. Dit ondanks het feit dat hun eigen bbp-prognose werd teruggebracht van +1,7% voor 2022 naar +0,2% en naar +1,2% van +1,7% voor 2023.

Vóór 2012 heeft de Fed haar toekomstvisies nooit met de markt besproken. FOMC-leden hielden de lippen stijf op elkaar over wat er gebeurde tijdens Fed-vergaderingen. Er waren geen persconferenties na de vergadering. Het enige wat de markt wist, was de actie van de Fed om de rente vast te stellen. In de huidige Fed-wereld hebben we de mededeling van individuele FOMC-ledenrenteprognoses. Sinds het begin van het dot-plot-tijdperk in 2012 hebben die voorspellingen een nauwkeurigheidspercentage van 37%. Maar de markt van vandaag beschouwt ze als evangelie en markten gaan onmiddellijk naar de mediaan van de voorspellingen. Grappig is echter dat voorzitter Powell erop staat dat elke Fed-vergadering afhankelijk is van binnenkomende gegevens, niet van wat in de dot-plot wordt getoond. Desalniettemin veroorzaakt de schijnbare “transparantie” van de Fed (dwz de dot-plots) volatiliteit, aangezien de markten onmiddellijk herprijzen naar de nieuwe (lage nauwkeurigheid) dot-plot. Het systeem was veel minder volatiel als er geen transparantie was. Misschien is het beter om terug te keren naar dat ondoorzichtige systeem, waar FOMC-acties echt per vergadering plaatsvonden en afhankelijk waren van binnenkomende gegevens. In dat regime zou de marktvolatiliteit afnemen.

Inflatie

De M/M-stijging van +0,1% M/M in augustus (consensus was -0,1%) heeft sommige economen ertoe gebracht te suggereren dat de inflatie endemisch is geworden. Het echte probleem in het rapport was de stijging van +0,6% van de ‘core’-rente (ex-voeding en energie). Maar er is veel bewijs dat wijst op tekenen van afnemende prijsdruk (blijkbaar overal behalve in de officiële CPI!).

  • De benzineprijzen zijn in augustus met -9% gedaald en zijn in september verder gedaald.
  • De aardgasprijzen zijn gestabiliseerd. Dit zal binnenkort gevolgen hebben voor de energierekeningen.
  • Er zijn aanzienlijke dalingen geweest in de prijzen van graan, zuivel en andere landbouwproducten, die binnenkort zouden moeten doorwerken in de prijzen in de supermarkt.
  • De prijzen van gebruikte auto’s op de veiling zijn aanzienlijk gedaald.
  • Verbeteringen in de toeleveringsketen zullen de inflatie van consumptiegoederen terugdringen, en de sterkere dollar zal de prijzen van geïmporteerde goederen blijven drukken (die daalden met -1,0% in augustus en -1,5% in juli).
  • De huurprijzen zullen opwaartse druk blijven uitoefenen op de gemeten inflatie, maar veel daarvan is te wijten aan de verouderde manier waarop de BLS ze meet. De huurmaatregelen in de particuliere sector zijn al sterk vertraagd.
  • Er zijn tekenen van desinflatie in de prijzen van diensten. Reisgevoelige categorieën, waaronder hotels en luchtvaartmaatschappijen, hebben de laatste tijd te maken gehad met dalende prijzen.
  • De CPI-versie van de kosten van de gezondheidszorg neemt nog steeds toe, maar de meer uitgebreide PCE-maatstaf (waar de Fed naar kijkt) daalt.
  • Enquêtes naar prijsintenties zijn de afgelopen maanden gedaald.
  • De inflatieverwachtingen zijn goed verankerd (zelfs volgens voorzitter Powell). Dit suggereert dat het risico van een loon-prijsspiraal verwaarloosbaar is.
  • Er was weinig bewijs in het CPI-rapport van dalende prijzen als gevolg van voorraadliquidaties, maar die zijn reëel.
  • Kern ruwe PPI (ex-voeding en energie – in de zeer vroege stadia van productie) is in augustus met -1,6% op jaarbasis gedaald. Een jaar geleden, om deze tijd, was dit +42%!
  • De gemiddelde PPI (exclusief voeding en energie voor halffabrikaten) daalde in augustus met -0,9% M/M en bedroeg in juli -0,2% M/M.

Binnenkomende gegevens blijven onze mening bevestigen dat de inflatie spoedig zal afnemen. We verwachten dat zowel de totale inflatie als de kerninflatie de komende maanden sneller zullen dalen dan Fed-functionarissen momenteel denken.

Arbeidsmarkt

We vinden de salarisgegevens van augustus moeilijk te slikken. Op een niet-seizoengecorrigeerde basis (NSA), YTD tot en met augustus, zijn de loonlijsten met +2,2 miljoen gestegen. Maar seizoengecorrigeerd (SA), wat de krantenkoppen zijn, is dat aantal +3,5 miljoen. Er is een verschil van 1,3 miljoen. Theoretisch zou het SA-proces in de loop van het jaar op nul uitkomen met de NSA-gegevens. Dat betekent een van twee dingen: 1) de seizoensfactoren zullen negatief zijn ten belope van 1,2 miljoen loonlijsten in de periode van september tot december (dat is 300.000/maand!), of 2) de gegevens uit het verleden zullen naar beneden worden bijgesteld. Als 1) het geval is, zullen markten reageren; maar als 2) zich voordoet, verwacht dan weinig reactie, aangezien herzieningen normaal gesproken worden genegeerd door de media en experts. Toch is de arbeidsmarkt gewoon niet zo robuust als de loongegevens (en voorzitter Powell) denken. In feite ziet de Fed zelf het werkloosheidscijfer stijgen tot 4,4% in 2023, wat op zich een recessie inhoudt. Wij vinden dit te optimistisch en denken dat het U3-tarief minimaal een 5-handle zal hebben.

Meer gegevens

  • In september was er een lichte opleving van het consumentenvertrouwen, ongetwijfeld door de daling van de benzineprijzen. De Consumer Sentiment Index van de University of Michigan steeg van 58,0 in augustus naar 59,5 (voorlopig). Dit is niet iets om over naar huis te schrijven, aangezien de index nog steeds de dieptepunten peilt (zie grafiek). We hebben ook het schema voor koopvoorwaarden huizen toegevoegd. Het blijft ook historische dieptepunten onderzoeken, net als vergelijkbare grafieken voor grote huishoudelijke artikelen en auto’s.
  • FedEx, zeker de “hartslag” van de economie, liet vorige week een bom vallen. De winst kwam uit op $ 3,44 per aandeel. De markten rekenden op 5,10 dollar. Het bedrijf constateerde een aanzienlijke daling van het verkeer en gaf aan locaties te sluiten en personeel in te krimpen.
  • Dus. De Koreaanse export van chips daalde in augustus in het snelste tempo in drie jaar en daalde met -24,7% op jaarbasis.
  • De Purchasing Manager Indexes (PMI’s) van China, het VK, Canada, Duitsland, Italië, Spanje en zo. Korea waren allemaal <50 (krimp) in augustus, waardoor de Wereldbank verklaarde dat er een wereldwijde recessie is begonnen.
  • In Australië dalen de huizenprijzen in het snelste tempo sinds 1983; in Canada daalde de mediane huizenprijs in augustus met -1,6% en in de afgelopen zes maanden met -7,4%.
  • In de VS daalde de verkoop van bestaande woningen in augustus met -0,4% en is daarmee zeven maanden op rij gedaald en -20% onder het niveau van een jaar geleden (zie grafiek). De mediaanprijs ligt -6% onder de piek van afgelopen maart. De verwachting is dat de voorraad te koop staande woningen zal afnemen omdat gezinnen met woningen met een hypotheek van 3% niet zullen willen verkopen en upgraden met hypotheken met een vaste rente van 30 jaar die boven de 6,3% liggen.
  • Hypotheekaanvragen blijven dalen, waarbij aanvragen voor aankopen met -29% Y/Y en herfinancieringsaanvragen van maar liefst -83% daalden. Redfin meldt dat 21% van de te koop staande woningen in juli de vraagprijs heeft verlaagd. (Niets van dit alles werd vastgelegd in de CPI van augustus!)
  • De detailhandelsverkopen kwamen in augustus uit op +0,3% M/M. Dat is op nominale basis. Ex-auto’s daalde de omzet met -0,3%. De gegevens van juli werden naar beneden bijgesteld tot -0,4%, dus de nominale verkoop in augustus kwam zelfs onder de aanvankelijke schatting van juli uit. Tot dusver zijn de detailhandelsverkopen voor het derde kwartaal negatief.
  • Ook de industriële productie stelde teleur, met een daling van -0,2% in augustus en gelijk of lager in drie van de laatste vier maanden.
  • Als gevolg van de agressieve houding van de Fed is de dollar blijven aantrekken en daalden de invoerprijzen in augustus met -1,0% bovenop de daling van -1,5% in juli. Maar ondanks de kracht van de dollar en de impact ervan op de invoerprijzen, daalde de invoer van auto’s met -0,1%, de eerste daling sinds november 2020.
  • De productie-index van de Philly Fed steeg in september op -9,9%, tegen +6,2% in augustus. De vergelijkbare NY Fed Empire Manufacturing Index was in september -1,5%, tegen -31,3% in augustus. Dat is iets beter, maar vertoont nog steeds krimp. In de Philly-index waren nieuwe orders, voorraden, de werkweek en verwachtingen allemaal negatief. De indicatoren voor verzending en werkgelegenheid, hoewel nog steeds positief, daalden drastisch vanaf augustus. Het goede nieuws is dat beide onderzoeken grote dalingen lieten zien in het percentage bedrijven dat hogere prijzen voor de maand betaalde of ontving, en ze lieten beide grote dalingen zien in leveringsvertragingen (grafiek). Het eerste duidt op een lagere inflatiedruk, het tweede op een versoepeling van de toeleveringsketens.

Laatste gedachten

Zoals blijkt uit de binnenkomende gegevens, is de economie in een recessie beland. Toch is de Fed, die de binnenkomende gegevens duidelijk negeert en zich concentreert op achteruitkijkende indicatoren (dwz het Y/Y-percentage van de inflatie en het werkloosheidspercentage), agressiever geworden en heeft de markt nu verteld dat het van plan is de rente nog eens 125 te verhogen. basispunten voor het einde van het jaar en zelfs meer in 2023. De dot-plot heeft historisch gezien een correlatie van 37% met wat er werkelijk gebeurt wat de tarieven betreft, en het is duidelijk dat de FOMC-leden lang niet in de buurt zijn van een consensus over de tarieven voor 2024 en 2025 niveaus. De M/M CPI van juli was -0,1% en die van augustus was +0,1%. Gedurende die twee maanden was de headline CPI vlak (dwz 0%). Het lijkt erop dat de Fed dit zou moeten erkennen, vooral omdat het monetaire beleid de economie beïnvloedt met lange en variabele vertragingen. Toch gaat deze Fed nog steeds door met een steeds restrictiever beleid, schijnbaar ongevoelig voor de vertraagde effecten van haar eerdere renteverhogingen. Dit in het licht van twee opeenvolgende kwartalen van negatief bbp en bijna dagelijks bewijs dat de economie krimpt.

Powell heeft verschillende keren naar Paul Volcker verwezen, zowel in openbare verklaringen als in zijn opmerkingen aan het Congres, waarin hij Volcker uitdrukte als een held die navolging moest krijgen. Volcker versloeg natuurlijk de inflatiedraak, maar de kosten waren twee belangrijke recessies. En Volcker wist dat het monetair beleid met lange vertragingen werkte omdat hij de Fed Funds-rente verplaatste omlaag toen de Y/Y-inflatiestatistiek nog steeds was meer dan 11%! De voortzetting van het steeds restrictievere monetaire beleid (inclusief kwantitatieve verkrapping (QT)), dat de economie al in de eerste greep van de recessie heeft geduwd, zal die recessie alleen maar dieper en langer maken.

(Joshua Barone heeft bijgedragen aan deze blog)

.

See also  What is behind the strong underperformance of Juniper Networks S&P stocks since 2017?

LEAVE A REPLY

Please enter your comment!
Please enter your name here